• El gran debate en la compañía: ¿Qué hacemos con el apalancamiento?
  • Las alternativas: vender las unidades, vender solo el 49% de las unidades o no vender nada...
  • Y fiar todo a la generación de ebitda y a la reducción de costes.
  • Además, la compañía cuenta con 6.518 millones en obligaciones perpetuas subordinadas, que no computan como deuda.
Hablamos de deuda financiera bruta, que ha pasado de 60.361 millones en diciembre de 2016 a 57.408 millones al cierre de septiembre de 2017. Son 2.953 millones menos en nueve meses. No está mal, pero el apalancamiento continúa siendo, muy, muy elevado. Todo ello, no lo olvidemos, con un presidente que sí ha logrado una firme capacidad de generación de ingresos... pero la deuda continúa castigando la cotización. Ese es, precisamente, el gran debate en la compañía: ¿Qué hacemos con la deuda? Tres alternativas encima de la mesa: vender las unidades (por ejemplo, la británica O2), vender solo el 49% de esas unidades, es decir, hacer caja sin perder el control de las mismas, o no vender nada y fiar todo a la generación de ebitda y a la reducción de costes. De momento y hasta la fecha, la apuesta de la teleco ha consistido, precisamente, en esto último. Y es que vender ahora es pan para hoy y hambre para mañana. Además de la deuda de 57.408 millones, la compañía que preside José María Álvarez-Pallete posee obligaciones perpetuas subordinadas por 6.518 millones de euros, con vencimientos que comienzan en 2018 y terminan en 2024, según el informe anual publicado en diciembre de 2016. Lo relevante de estos vencimientos es que la deuda que representan estas obligaciones no se redime mediante la entrega de efectivo, sino de acciones de Telefónica, y que los vencimientos pueden ser diferidos en el tiempo incrementando la remuneración a pagar. Es decir: Telefónica puede cancelar su deuda haciendo socios a los tenedores de las obligaciones o retrasar este canje aumentando el tipo de interés con que remunera las mismas. Las condiciones pactadas desaconsejan retrasar mucho la conversión de dichas obligaciones en acciones porque el incremento de la remuneración crece fuertemente según se va retrasando dicha conversión. Estas obligaciones, en tanto no se van a cancelar en ningún caso mediante la entrega de efectivo, forman parte del patrimonio neto del grupo, que a 31 de diciembre de 2016 ascendía a 28.385 millones de euros. Es decir, las obligaciones perpetuas subordinadas representan el 23% del patrimonio neto del grupo. Han supuesto, además y hasta dicha fecha, una forma de conseguir recursos sin incrementar la deuda financiera de la compañía, que, como hemos señalado antes, a 31 de diciembre de 2016 ascendía a 60.361 millones de euros (57.408 millones en septiembre de 2017), dado que figuran como patrimonio neto. Así mismo, la remuneración de estos títulos, neta de efectos fiscales porque es deducible, ascendió a 255 millones de euros durante el ejercicio 2016, cifra igual al 8,7% de los dividendos pagados a los accionistas del grupo, y que no figuraba entre los gastos financieros de la compañía, por mor de las características de los títulos, sino entre las reducciones de su patrimonio neto. La conversión de dichas obligaciones en acciones, salvo que Telefónica esté dispuesta a hacer frente al incremento en la remuneración a estos obligacionistas, supondrá una reasignación de los porcentajes de participación de los socios en su capital, con lo que ello pueda afectar a la representación de los accionistas en el Consejo de Telefónica. Dado, además, que la acción viene cayendo desde los 11 euros que valía cuando se realizaron las primeras colocaciones de estas obligaciones hasta los 8,3 euros en que cotiza en la actualidad, probablemente los acuerdos de conversión hacen a los tenedores de estos títulos, que recordemos que están obligados a aceptar la conversión de su obligaciones por acciones, los mejores inversores que Telefónica puede encontrar en los mercados. Dicho de otro modo: la conversión es una buena opción para la compañía que colocaría caras su nuevas acciones y mala para los directivos actuales que se encontrarían con nuevos accionistas, que representarían el 11,5% aproximadamente de la compañía, muy enfadados por los precios pagados. Al fin y al cabo, estos obligacionistas tenían sus intereses alineados con el incremento de la cotización de la acción y ya se sabe que donde no hay harina todo es mohína. Rodrigo de Silos rodrigode@hispanidad.com Pablo Ferrer pablo@hispanidad.com