El segundo semestre del año promete. Citas importantes de las que estará, y ya está pendiente el mercado, especialmente, tras el desplome bursátil del pasado 5 de agosto.

Reunión de la Reserva Federal y también del BCE en septiembre, atentos, especialmente, al 23 de agosto, en Jackson Hole, donde prodríamos encontrar nuevas pistas sobre los tipos de interes en el discurso de Jerome Powell.

Y en septiembre también primer debate electoral en EEUU previo a la gran cita del año: las elecciones presidenciales en un contexto de miedo a una posible recesion y a una escalda en la tensión geopolítica mundial.

De todo esto hablamos con Manuel Pinto, analista de mercados.

 

-La mirada, a corto, puesta en la… ¿Fed?, o me equivoco.

Es, sin duda alguna, uno de los principales focos de atención de los mercados. Los Bancos Centrales han tomado un papel de gran protagonismo en los últimos años y las decisiones de política monetaria tienen una gran repercusión sobre lo que ocurre en el día a día de la economía. En los últimos días distintos analistas esperaban una reacción inmediata de la FED ante la sacudida de volatilidad de los mercados financieros, sin embargo, no nos parece lo más razonable. Recortar los tipos entre reunión y reunión podría provocar una sensación de pánico absoluta en los mercados, debilitando aún más al dólar. El 23 de agosto, en Jackson Hole, podríamos encontrar nuevas pistas en el discurso de Jerome Powell, pero es algo a lo que el mercado ya se está anticipando.

-¿Cuánto bajará el precio del dinero la Reserva Federal?

En principio todo parece indicar que serán 50 puntos básicos, pero no descartamos que finalmente acabe siendo un recorte de 25 puntos. En cualquier caso, todavía tenemos por delante una gran cantidad de datos que tendremos que analizar de cara a esta reunión. Principalmente importantes serán los datos de empleo del 6 de septiembre. Muchos analistas piden de manera urgente medidas que puedan apoyar al mercado laboral, sin embargo, los últimos datos no nos parecen tan negativos. La subida en la tasa de desempleo se debe principalmente al incremento de mano de obra debido a la inmigración, y todavía se encuentra en niveles inferiores a la media de los últimos diez años. En cualquier caso, la conferencia de Powell y las proyecciones que mostrará la FED en el comunicado previo, cobrarán especial relevancia ya que conoceremos sus expectativas en las tres variables macroeconómicas clave, la inflación, el empleo y el crecimiento del PIB.

Las dudas sobre la desaceleración económica y los retrasos en la toma de decisiones de los bancos centrales han provocado caídas significativas en los principales selectivos

-¿Tenía que haber actuado antes Jerome Powel?

No, de hecho creemos que han tomado el camino adecuado. Haber recortado los tipos hubiera generado una debilidad en el dólar, que hubiera tenido consecuencias graves en las estrategias de carry trade. Los datos macroeconómicos han empeorado, pero la inflación sigue siendo, junto con el empleo, el principal mandato del organismo presidido por Jerome Powell. En la actualidad estamos viendo una tendencia de desaceleración en los precios, pero esperamos baches en ese recorrido que puedan propiciar repuntes al alza. Además hay que tener en cuenta la situación geopolítica actual. La guerra en Ucrania y los conflictos en Oriente Medio pueden generar picos de volatilidad y ocasionar algún shock importante en las materias primas. El principal miedo de la FED es recortar los tipos de interés y encontrarse ante una situación similar a los años 70 cuando el petróleo se disparó provocando una subida histórica en los precios, y un cambio en las decisiones adoptadas por los bancos centrales.

-Dicen que quienes esperen que Powell ‘eche un cable’ se van a llevar un chasco…

Es verdad que siempre pensamos que ante episodios de debilidad e incertidumbre los bancos centrales siempre acabarán acudiendo al rescate de los mercados. Ya lo hemos visto en otros momentos de la historia. Todos recordamos aquellas palabras de Mario Draghi en los peores momentos de la crisis de deuda en Europa en 2012, cuando anunció que haría todo lo que fuera necesario para proteger el euro. En 2020 el rápido apoyo de estos organismos para combatir las consecuencias de la pandemia fue un punto clave en la recuperación económica de los países.

También los vimos a finales de 2018, cuando tuvieron que echar marcha atrás a sus propósitos de subidas de tipos. En estos momentos que los tipos están altos y están reduciendo sus balances a ritmos vertiginosos tienen herramientas de sobra que poder aplicar en caso de ser necesarias. Sin embargo, en algún momento la histórica emisión de deuda de los países, y los programas de estímulo, podrían provocar un colapso en los mercados financieros.

-¿Entrará EEUU en recesión? Y, si es así, ¿a quién culpamos?

No lo creemos. El nivel actual de desempleo del 4,3% sigue siendo notablemente inferior al promedio de la última década, que es del 4,75%. Los principales organismos internacionales han aumentado sus expectativas de crecimiento económico como hizo el FMI hace unas semanas y los resultados empresariales han batido en términos generales las expectativas. Con el 80% de las empresas del S&P 500 habiendo presentado sus resultados trimestrales, el 79% de ellas ha presentado un beneficio por acción superior al esperado y un 59% ha superado los ingresos estimados.

Durante años los inversores han aprovechado los tipos bajos de Japón, solicitando el crédito en yenes sin pagar comisión por ello

De hecho, el crecimiento de los beneficios netos es del 11,5% lo cual de terminar así sería la tasa de crecimiento más alta desde 2021, y todavía queda por presentar sus resultados Nvidia.

-Será el BCE el que, el 12 de septiembre, decida sobre un nuevo recorte. ¿Qué va a pasar?

Todo parece indicar que el BCE recortará los tipos durante la reunión de septiembre. Sin embargo, no tenemos claro si finalmente será un recorte de 25 o 50 puntos básicos, aunque nos inclinamos por la primera opción. En Europa hemos visto ya un ligero repunte de la inflación, que en el caso de los servicios continúa demasiado alta, el empleo no ha dado grandes síntomas de debilidad, y el crecimiento económico aunque no es ni mucho menos para tirar cohetes, ha mejorado. La masa monetaria ha crecido, y algunos índices clave como el euribor están abaratando los bolsillos de los consumidores. Recortar demasiado los tipos puede también suponer una presión inflacionaria a través de la debilidad de la divisa. Sumado todo esto no creemos que el BCE tenga que recortar los tipos más de 25 puntos básicos en septiembre y esperar a ver las publicaciones macroeconómicas antes de final de año.

-¿Se ha terminado el recorrido alcista para las tecnológicas?

No lo creemos. De hecho, los precios actuales nos dejan puntos de entrada muy atractivos de cara a los próximos meses. Nvidia por ejemplo cotiza cerca de un 25% por debajo de sus máximos históricos. En este trimestre se espera un crecimiento de sus ingresos del 102% pero en el tercer y cuarto trimestre del año estamos hablando de crecimientos esperados del 206% y 265% respectivamente, lo cual es extraordinario. La irrupción de la inteligencia artificial, principal motor de estas compañías durante los primeros meses del año, está en sus primeras fases de crecimiento y aunque el mercado esperaba mayores avances en este punto, consideramos que una vez que se generalice se extenderá a cada rincón del mundo.

-La corrección de estas compañías, ¿obedecen más a los resultados que a las expectativas?

Consideramos dos puntos clave en estas caídas. Por un lado, las altas expectativas creadas que había llevado a las compañías tecnológicas a cotizar en múltiplos altos. El ratio PER (que mide la relación entre la capitalización del índice y los beneficios de las empresas que lo componen) cotizaba por encima de las 26 veces, alcanzando por momentos las 30 veces, cifra superior a su media de los últimos 10 años, que ya está inflada por el repunte durante la pandemia. Sin embargo, el punto principal ha sido que el mercado ha olvidado por momentos que estas compañías también tiene un componente cíclico importante, ya que su demanda no solo proviene de la IA, sino de otros sectores.

El sector bancario tiene una ponderación del 30% sobre el total del Ibex 35, que es la misma que tienen las tecnológicas en el S&P500

En el caso concreto de los semiconductores del sector automovilístico (14% de los ingresos del sector), ordenadores (26% de los ingresos del sector) o el propio consumo (14%). Y esas industrias están ligadas a la evolución del ciclo económico, por lo que una crisis de consumo reduciría la demanda de semiconductores a nivel global. Aunque como decíamos previamente nuestro escenario base es una recuperación económica de la primera potencia mundial.

-¿Por qué los bancos, en nuestro país, tienen jornadas en las que se desploman? ¿Qué les pasa a los bancos?

Los bancos son muy sensibles a la actividad económica, por lo que una caída en el consumo, el ahorro y la actividad de los hogares o de las empresas afecta sobremanera los activos y pasivos de las entidades del sector. Las crisis también conllevan una mayor tasa de morosidad y de impagos, lo cual afectaría su balance.

Manuel Pinto

 

Además en estos momentos su margen de intereses crece a un ritmo de dobles dígitos lo que está generando que obtengan unos ingresos históricos, pero los posibles recortes de los tipos de interés que se esperan en los próximos meses podrían provocar que las entidades bancarias limiten su principal fuente de ingresos.

-Dicen que los bancos, aquí en España, son lo mismo que las tecnológicas en EEUU. ¿Qué opina?

Desde luego podríamos hacer una similitud sobre la ponderación que tienen en cada selectivo. El sector bancario tiene una ponderación del 30% sobre el total del Ibex 35, que es la misma que tienen las tecnológicas en el S&P500.

Nvidia por ejemplo cotiza cerca de un 25% por debajo de sus máximos históricos

En Europa, España e Italia son los dos países en los que mayor relevancia tienen los bancos, y desde las subidas de tipos de 2022 han tenido un comportamiento superior al resto de selectivos. La gran pregunta es qué pasará cuando empiezan a bajar los tipos de interés. En términos de capitalización poco podemos comparar. Entre todos los bancos del selectivo nacional acumulan una capitalización de mercado de 170 mil millones de euros. Para hacernos una idea es 20 veces inferior que la capitalización de mercado únicamente de Microsoft.

-Lo que ocurrió hace quince días en la bolsa de Tokio, ¿fue puntual?

Japón ha sido el único de los países desarrollados que ha mantenido los tipos al 0% o en terreno negativo desde el año 2022, cuando la inflación se disparó a nivel mundial. El reciente cambio de política monetaria del BoJ que ha iniciado un proceso de subidas de tipos, provocando la apreciación del yen, generó grandes picos de volatilidad principalmente debido a la venta de las estrategias de carry trade. El carry trade es una técnica utilizada en los mercados internacionales que busca aprovecharse de las diferencias existentes entre los tipos de interés de dos divisas.

Durante años los inversores han aprovechado los tipos bajos de Japón, solicitando el crédito en yenes sin pagar comisión por ello, cambiando esos yenes a divisa más fuerte, realizando inversiones en diferentes activos y generando una plusvalía. Además aprovechando la debilidad del yen también se generaba una apreciación en el cambio de divisas. Sin embargo, se estima que con los últimos cambios el 75% de estas operaciones ya se han eliminado, por lo que sería complicado ver un movimiento similar en estas circunstancias.

-¿Me recuerda por favor cómo ha sido el comportamiento de las Bolsas en este último año?

El año 2024 estaba siendo realmente positivo para las bolsas hasta que dio inicio la segunda quincena de julio. Las dudas sobre la desaceleración económica y los retrasos en la toma de decisiones de los bancos centrales han provocado caídas significativas en los principales selectivos. En este momentos el S&P500 y el Nasdaq, índices de referencia en EEUU, suben entre el 8% y el 10%, pero desde los máximos alcanzados corrigen más de un 10% y 15% respectivamente, lo cual nos ofrece una pista de la volatilidad que estamos viendo últimamente. En Europa de momento la práctica totalidad de los selectivos cotizan con subidas de entre el 2% y el 5%. El FTSE 100 de Reino Unido, encabeza los avances gracias a su mayor estabilidad política tras las pasadas elecciones generales. Todo lo contrario que el Cac francés que cotiza con caídas cercanas al 5% debido a la inestabilidad del país en los últimos meses.

En algún momento la histórica emisión de deuda de los países y los programas de estímulo podrían provocar un colapso en los mercados financieros

En Asia, el Nikkei japonés estaba siendo el índice más destacado, pero los últimos cambios de política monetaria no benefician su composición, constituido principalmente con compañías tecnológicas y exportadoras. Una de las grandes incógnitas es China. De momento los índices cotizan a la baja, a pesar de las grandes ayudas del Banco Popular de China, veremos si serán suficientes para apoyar su maltrecha economía.

-No será lo mismo en este segundo semestre del año… imagino.

El segundo semestre de este año vendrá marcado por un cambio de política monetaria a nivel mundial, dando comienzo a nuevos recortes de tipos en las principales economías del mundo, que podrían favorecer a los índices bursátiles, desde los niveles actuales. La desaceleración de la inflación, el incremento de los resultados corporativos y la recuperación de los datos de empleo en EEUU nos permiten ser positivos en lo que queda de año. La política será otro de los puntos clave, mientras que en Europa todavía tenemos dudas sobre las consecuencias del resultado electoral en Francia, en EEUU Donald Trump es el favorito para volver a la Casa Blanca.

-¿Qué está descontando el mercado respecto a las elecciones en Estados Unidos?

Estamos viendo una montaña rusa en las probabilidades de victoria de ambos partidos. Antes del famoso debate del pasado mes de junio entre Joe Biden y Donald Trump, las apuestas estaban muy ajustadas. Los síntomas de cansancio, y las críticas a Joe Biden por su edad, decantaron claramente la balanza a favor de Donald Trump, que además sufrió un intento de asesinato que alentó a sus seguidores. Sin embargo, la posterior renuncia del actual presidente y elección de Kamala Harris en su lugar, que ha contado con el apoyo de los grandes líderes demócratas ha vuelto a equilibrar las probabilidades de ambos contendientes.

-Me puede decir, ¿qué sectores se verán beneficiados si gana Trump o si gana Harris?

Entre los sectores que mejor comportamiento podrían tener si ganara Donald Trump destacan las compañías de petróleo y gas natural que probablemente se beneficiarán de su promesa de reducir las restricciones a la producción petrolera nacional.

El principal miedo de la FED es recortar los tipos de interés y encontrarse ante una situación similar a los años 70 cuando el petróleo se disparó 

También se espera que las acciones del sector de la defensa tengan un mejor comportamiento con una victoria republicana, dadas las expectativas de que el incremento del gasto en esta industria será una clara prioridad para el partido. Algo similar ocurre en las cárceles y compañías de seguridad penitenciaria ante la posibilidad de tener nuevas leyes más estrictas contra la inmigración. El sector bancario también podría aprovechar la victoria de Donald Trump, puesto que podrían reducirse los actuales requisitos de capital, aunque eso genera que las empresas más pequeñas puedan tomar mayores riesgos. Por último podemos destacar a las criptomonedas, ya que el expresidente ha destacado cada vez más el bitcóin y otros activos digitales en la campaña electoral como una forma de llegar a nuevos votantes.

En el caso de victoria demócrata, encontramos a las empresas con una alta exposición de ingresos a China dado que las tensiones comerciales entre ambos países se reducirían. La energía limpia y los vehículos eléctricos, en particular, que se han beneficiado de la Ley de Reducción de la Inflación de Biden continuarían aprovechando las subvenciones y ayudas del gobierno, mientras que las empresas farmacéuticas, contarían con mayor respaldo para no bajar los precios de los medicamentos.

-¿De qué tenemos que estar pendientes, además, de aquí a finales de año?

La tensión geopolítica existente será una de las grandes claves. La tensión entre Rusia y Europa puede aumentar en cualquier momento, mientras que en Oriente Medio cada vez vemos más cerca un nuevo enfrentamiento entre Israel e Irán. Jackson Hole a finales de agosto es el pistoletazo de salida a los discursos posteriores de los bancos centrales, mientras que las reuniones de septiembre y diciembre de estos organismos parecen puntos clave de cara al futuro.

En Europa hemos visto ya un ligero repunte de la inflación, que en el caso de los servicios continúa demasiado alta

En septiembre dará lugar el primer debate electoral en EEUU mientras que en octubre sería el último, momentos previos al gran evento del año, las elecciones presidenciales estadounidense. En octubre no hay que olvidar que terminan los recortes voluntarios de producción de países de la OPEP y que en este mes Rusia acoge el encuentro de los BRICS.

-Por cierto, una última pregunta, por favor, ¿van a incrementar los bancos centrales la compra de oro?

En una reciente encuesta del World Gold Council a los bancos centrales, los principales organismos de política monetaria se han mostrado muy convencidos de incrementar la demanda de oro en los próximos meses. De hecho, según sus respuestas hasta el 81% de los encuestados ha admitido que durante este año seguiría invirtiendo en oro. Durante los últimos meses ha estado impulsado por el temor a una recesión, los conflictos geopolíticos y el aumento de la inflación. Los posibles recortes de tipos de la FED, y la volatilidad de las elecciones americanas pueden ser nuevos catalizadores en su precio. Además supone una reserva de valor frente a la continua depreciación de las monedas tradicionales.